煤炭供求基本平衡，但安全整顿力度加大将导致供求略为偏紧；计划煤和市场煤进一步并轨；以及政策性成本增加，三者因素共同作用将推动煤价持续上涨。在监管部门和地方政府的推动下，以及目前牛市行情，加之资产注入的盈利障碍和政策障碍逐步消除。
一、煤价继续看涨
1、煤炭供求基本平衡，但安全整顿将导致供求偏紧
（1）煤炭供给分析—未来四年产量年度复合增长率8.1%
06年底煤矿核定产能24.31亿吨。根据国家有关部门2006年煤矿生产能力核定情况分析，目前，在籍煤矿19158处，生产能力24.31亿吨。在建煤矿新增07—09年产能7.05亿吨。07年投资新增2010年产能2.25亿吨。而07-08年关闭煤矿产能0.66亿吨。国务院安全生产办公室委员会于2006年5月29日颁布了《关于制定煤矿整顿关闭工作三年规划的指导意见》，煤矿整顿关闭工作原则上分为以下三个阶段：
第一阶段：（2005年7月～2006年6月）以整顿关闭为工作重点。依法取缔关闭非法开采、违法生产、不具备安全生产条件和布局不合理的矿井。到2006年中期关闭煤矿5931个，关闭产能为1.1亿吨。
第二阶段：（2006年7月～2007年6月）以整顿关闭和煤炭资源整合为工作重点。一手抓整顿关闭，一手抓资源整合。通过资源整合，淘汰落后生产能力，改变小煤矿过多、过乱、过散的状况，进一步减少矿点数量。计划关闭煤矿2652个，实际关闭2723个，关闭产能约0.82亿吨。
第三阶段：（2007年7月～2008年6月）以政策治本，强化矿井安全管理，落实企业安全主体责任为工作重点。继续深化煤矿整顿关闭工作，严格安全准入，强化源头管理，全面提升小煤矿整体水平。07年7月-08年6月关闭煤矿2209个，预计关闭产能0.66亿吨。
未来四年煤炭产量年增长约2亿吨，年度复合增长率7.55%。根据前面的数据，我们得出2007-2010年产能分别为26.32亿吨、27.94亿吨、30.72亿吨和32.97亿吨，我们假设当年新增产能对产量的贡献符合均匀分布，则2007-2010年的产量分别为25.31亿吨、27.13亿吨、29.33亿吨和31.84亿吨，同比分别增长6.36%、7.17%、8.11%、8.56%。2010年产量较06年产量增长8.04亿吨，增幅33.8%，平均年增长约2亿吨，年度复合增长率7.55%。
（2）煤炭需求分析——年度复合增长率为7.69%
下游四大行业需求年度复合增长8.05%。目前煤炭主要消费行业包括火电、钢铁、建材和化工四大行业，2006年，四大行业煤炭消耗量分别占煤炭消费量的50.27%、16.47%、16.49%和5.28%，合计占全国煤炭消费量的比重为88.51%。
假设：火电行业07年、08年、09年和2010年发电量增长15.5%、13%、11%和11%，标煤能耗以每年10克/千瓦时的速度下降。钢铁行业此间年生铁产量增长15.7%、12%、7%和7%，煤耗以每年4%的速度下降。建材行业年水泥产量增长13.8%、10%、10%和10%，煤耗以每年4%的速度下降。化工行业年化肥产量以每年10%的速度增长，煤耗以每年4%的速度下降。
我们预计，2007年—2010年四大行业煤炭消耗量分别为23.48亿吨、25.48亿吨、27.12亿吨和28.85亿吨，占整个煤炭消费量的92.17%、91.99%、91.35%和90.53%，同比分别增长10.9%、8.52%、6.44%和6.39%。年度复合增长率8.05%。
我们预计07年、08年、09年和2010年煤炭需求总量分别为25.48亿吨、27.7亿吨、29.7亿吨和31.87亿吨，同比分别增长7.5%、8.72%、7.19%和7.35%。未来四年煤炭需求年均增长2.04 亿吨，年度复合增长率为7.69%。
综上所述，我们认为未来四年煤炭供求基本平衡。
（4）安全整顿将导致煤炭供求偏紧
由于中小煤矿安全投入较低，事故发生频率较高，我国70%以上的安全事故是由中小煤矿发生的。鉴于此，国家逐渐加强了对中小煤矿的安全整顿。随着安全整顿的力度加大，目前对中小煤矿的安全责任与政治即当地领导人的职位挂钩，这使得地方政府领导人对煤矿安全的责任和监督将进一步加大。而且，在国家重大国是期间，为了保证不发生事故，地方上对小煤矿基本上采取了学习和培训的方法，变相的停产导致中小煤炭供给大幅度减少。07年10月份召开“十七大”。
国家统计局公布的当月煤炭产量为199877.28万吨，同比仅增长4%，较9月份和11月份的产量增速9.4%和8%都大幅度下降。目前正在进行的地方政府的换届、08年初的两会、以及08年召开奥运会，我们认为安全整顿的力度将较以往进一步加大。
此外，每当中小煤矿发生重大事故时，当地所有的中小煤矿都要停产整顿，停产期间至
少半个月到一个月，对煤炭产量供给影响较大。
我们认为，安全整顿力度的进一步加大，将导致目前煤炭在供求平衡的情况下略微偏紧，将推动08年煤炭价格的继续上升。
2、计划煤与市场煤并轨推动合同煤价上升
（1）原中央财政煤企商品煤与电煤差价越来越大
从1993年开始进行的煤炭价格部分市场化改革，国家为了确保电价稳定，设定了国有大型电厂的电煤价格，从而形成了“计划煤”与“市场煤”之间的价格双轨制。2005年的秦皇岛的煤炭订货会改名为全国重点煤炭产运需衔接会，以期减少计划经济色彩。在2006年全国重点煤炭产运需衔接会上，国家发改委“抽身”电煤定价，“计划煤”与“市场煤”并轨为统一的“市场煤”。
虽然国家一直在主导计划煤与市场煤的并轨，但是两者价格差距越来越大。06年和07年11月份，原中央财政煤炭企业的商品煤价格分别为301.55元/吨和323.08元/吨，电煤价格分别为216.18元/吨和230.25元/吨。两者的价格差距高达85.37元/吨和92.83元/吨。
从上市公司的数据看，07年中期中国神华两者的价格差距为36元/吨（07年下半年现货价格上涨后，两者的差距进一步扩大），兖州煤业两者的价格差距从年初的70元/吨拉大到目前的100元/吨以上。
已经谈判完的2008年全国重点煤炭产运需衔接会上，“计划煤”与“市场煤”进一步并轨，重点煤炭合同的平均价格较上年上涨10%，其中电煤上涨30-40元/吨。
（2）国内定价机制将逐渐向国际接轨——长协价格高于现货价格
国际上煤炭价格也有两种价格机制：长协价格与现货价格，相当于国内的重点合同煤价格和市场煤价格。一般来说，长协价格高于现货价格，高出幅度大约2-3美元/吨。长协价格高于现货价格的主要原因是稳定的供货源应该享受溢价。而国内煤炭定价机制还存在一个“批零”折价。
我们认为，国际上的定价机制相对比较成熟，未来国内的价格应该逐渐向国际上的定价机制接轨。近期，国内重点合同煤价格将逐渐向市场煤并轨，中长期，重点合同煤价格应该超过市场煤价格。
3、政策性成本增加推动煤价上升
（1）山西可持续发展政策试点及未来全国推广将继续推动煤价上涨
2006年4月，国务院133次常务会议决定，在山西省开展煤炭工业可持续发展政策措施试点工作。2007年3月1日，山西开始征收可持续发展基金，征收标准为动力煤14元/吨，无烟煤18元/吨，炼焦煤20元/吨。2007年10月1日，山西开始征收转产基金和环保基金，征收标准为环保基金10元/吨和转产基金5元/吨。山西征收可持续发展基金（14-20元/吨）推动炼焦煤和喷吹煤价上涨（炼焦煤上涨40元/吨，喷吹煤上涨30元/吨）。10月份征收转产基金和环保基金在08年新签的合同中有所反应，08年新签的动力煤合同价格上涨30-40元/吨，炼焦煤上涨100元/吨以上，无烟煤上涨30元/吨（当然有供不应求的影响）。
山西的可持续发展政策试点积累经验后，08年有可能在全国推广实施（可持续发展基金最有可能率先推广到全国），如是，在煤炭供求平衡且略微偏紧的情况下，预计有可能继续推高08年的煤炭价格。
（2）资源税改为从价征收增加的成本可能向下游转移
资源税从量征收改为从价征收，征收标准为3-5%，目前了解到的信息可能按照煤价的3%的标准征收，预计08年两会后实施。按照原中央财政煤炭企业的商品煤价格323.08元/吨（07年11月当月售价）和3%的税率计算，征收的资源税为9.7元，而目前国内征收的标准主要为3.2-4元/吨，增加成本大约5.7-6.5元/吨。
从煤炭上市公司来看，按照3%的标准征收，增加成本6.27-11.15元/吨（会计科目为税金及附加），平均为7.89元/吨（露天煤业是个例外，新的资源税标准导致成本减少0.37元/吨）。如果按照价格的百分比计算，煤炭上市公司成本平均增加相当于收入的2%。
我们认为，在目前供求平衡且略微偏紧的情况下，资源税从量征收改为从价征收增加的成本可能向下游转移。
4、预期国内国际煤价继续看涨
（1）08年度重点合同煤价格涨幅较大，基本符合我们预期
08年度的煤炭合同基本上已经签订，各煤种都出现了不同程度的上涨，煤炭价格上涨幅度基本上符合我们此前的预期。新签订的炼焦煤价格涨幅巨大，由于炼焦煤供应非常紧张，我们判断08年内炼焦煤价格还将继续上涨。
（2）预期08年国内、国际煤价继续看涨
澳大利亚BJ现货价格已突破55美元/吨，目前已经达到90美元/吨（07年10月份我们已经把澳煤价格调整为90美元/吨），澳大利亚煤价已经远远超出年初的预期，达到了我们10月份的预期。国内秦皇岛煤价近期也实现了我们预期的目标价550元/吨。秦皇岛大同优混煤价预计到580元/吨。
我们预计秦皇岛煤价近期会达到580元/吨。从03年—06年的秦皇岛煤价冬天旺季涨幅来看，从头年的10月份开始上涨，到第二年的1月份、2月份、4月份平均分别上涨47元/吨、46元/吨和48元/吨，我们预计秦皇岛大同优混煤价08年应该能够达到580元/吨（08年秦皇岛大同优混煤价的底部应该在515元/吨左右）。
预计08年炼焦煤合同价格将达到1000元/吨。煤炭主要分成动力煤、无烟煤和炼焦煤三大煤种，从目前的市场运行来看炼焦煤最为紧张，目前已经签订的08年炼焦煤合同价格涨幅在20-25%左右（100-160元/吨），目前山西主焦煤、肥精煤合同煤价在850元/吨左右。
我们认为08年内炼焦煤价格将继续看涨。我们大致判断，国内主焦煤、肥精煤价格将有可能达到1000元/吨（较目前价格上涨150元/吨左右），与亚太区域市场的140美元/吨接轨。
未来澳煤价格走势取决于澳大利亚铁路、港口条件的改善，从目前了解到的情况来看，铁路港口条件改善有限，以及中国、印尼、越南都提出未来将逐步减少出口量，预期澳煤价格有可能突破100美元/吨的水平。
二、资产注入将从预期变为现实
1、资产注入将从预期变为现实
07年煤炭股票走出了较好的行情，一方面是煤炭价格上涨，另一方面是资产注入预期。对于资产注入，07年，基本上处于预期阶段（大的煤炭上市公司尚未有资产注入），目前各上市公司基本上都提出了再融资和资产注入计划，我们认为，08年将是煤炭上市公司大规模资产注入年。
(1)、行业存在大量的关联交易和同业竞争必将逐步解决，整体上市成为大势所趋。
(2)、证监会以及山西省政府对煤炭集团整体上市的推动。
(3)、一个矿区原则上由一个主体开发，母公司必然退出煤炭产业。
(4)、整体上市和资产注入的政策障碍和盈利障碍将逐步消除。
(5)、目前牛市行情，煤炭上市公司基本上都提出了再融资计划。
2、上市公司具有较好的成长性
从煤炭行业的特性来看，短期基本上采取资产注入。长期来看，整体上市将导致上市公司规模和业绩呈现爆发式增长。
三、煤炭行业投资策略
1、维持行业推荐投资评级
鉴于08年煤价上涨和资产注入的预期，我们继续维持行业推荐的投资评级。
2、推荐炼焦煤、资产注入以及企业转型三类公司
重点推荐炼焦煤类、资产注入类公司以及估值较低的企业转型类公司。
（1）、炼焦煤公司：西山煤电、平煤天安、开滦股份。
（2）、再融资及资产注入公司：国阳新能、中国神华、潞安环能、大同煤业、露天煤业、恒源煤电等。
（3）、估值较低的“企业转型公司”：兰花科创、神火股份、开滦股份。
作者单位：招商证券
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